2017年美元专题。

bjoat

花旗猛批特朗普：
关于货币全是“大话和空话”

2017-02-12 10:35:01
来源：凤凰国际iMarkets

34人参与 7评论

特朗普

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随着美国总统特朗普和日本首相开始了周末的高尔夫外交，货币操控将可能是他们的第一议题。然而，对花旗银行黄金专家威勒姆-布伊特(Willem Buiter)来说，特朗普关于外汇的言谈是“大话”和“空话”。

彭博美元指数

在一次彭博电视采访中，花旗首席经济学家认为，即便总统在谈论中说到美元贬值，并对一些美国最大贸易伙伴的货币操控进行了抨击，但美元今年仍将升值。

威勒姆-布伊特表示：“这基本上就是空话和大话”，他指的是特朗普对中国和日本汇率的批评，“我认为，特朗普所有这些货币操控国的谈论基本上都是大话。”

最近几个星期，特朗普和美国政府官员抱怨称美元太强劲了，并指责其它主要的贸易伙伴——中国，日本和德国通过贬值各自的货币来获得贸易竞争优势。这让美元的前景变得有些混乱。过去六周，美元出现了下跌。自特朗普11月份选举获胜以来，美元稳健走强，而过去六周的下跌已经把特朗普选举获胜后美元上涨幅度蚕食了一半还多。

布伊特表示：“不管特朗普政府如何的闹出动静，谈论让美元贬值，如果市场预期美国未来会采取刺激措施，美联储会进一步收紧，那么不管美元短期的波动如何，美元对大多数其它货币只会有一个走势，那就是走强。”

此外，布伊特认为美联储今年内可能只会加息两次…

布伊特称：“看看汇率的基本经济面，它对特朗普来说可能会更好。当世界其它地方总体上都处在货币宽松的模式中，你不可能预期财政扩张和货币收紧，同时还指望你的货币（指美元）走弱。”（双刀）

光明壹号

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外汇市场在酝酿一场天翻地覆？
因为美元又走强了……

4299

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2017-02-16 23:50:00

Phaser

这个月，在上涨的可不仅仅是股市。近期美元已经累计上涨了近2%，考虑到特朗普倾向于弱美元，美元近期的走强让市场预期白宫会提高指责贸易伙伴国操纵货币的声音。

这个月，在上涨的可不仅仅是股市。由于整个市场都预期特朗普的经济政策会带来强美元，美元已经累计上涨了近2%。考虑到特朗普倾向于弱美元，美元近期的走强让市场预期白宫会提高指责贸易伙伴国操纵货币的声音。

特朗普指责的是什么？

本月早些时候，特朗普称中国和日本“故意打压货币，而我们像傻瓜一样坐着”。简单来说，指责其他国家故意低估货币、伤害了美国的竞争力和就业。墨西哥、德国和日本在特朗普入主白宫后接连躺枪，而创造了2016年美国7630亿美元贸易赤字近一半的中国，也被认为是特朗普的主要目标。

美国有定义货币操纵国的正式流程吗？

是的。首先一个国家对美国经常账户顺差要达到GDP的3%以上，并且持续“单方面”干预汇率，美国财政部就会根据1988今年的《贸易与竞争法（Trade and Competitiveness Act）》宣布一个国家为汇率操纵国。历史上，美国曾在1988年针对中国台湾和韩国、1992年针对中国大陆和中国台湾以及1994年针对中国大陆实行过。

特朗普的指控有根据吗？

强美元会伤害美国公司的利润，就这样。荷兰合作银行（Rabobank）的外汇战略师弗雷（Jane Foley）表示，从购买力的角度来看，美元兑欧元和日元都高估了。但是这一条并不意味着特朗普的指责是成立的。使用欧元的德国虽然的确是借弱欧元获利了，但根本就不可能干预外汇——这个权力是欧央行的；而中国可是一直在用外汇储备推动人民币汇率避免形成贬值预期的。

特朗普的指责会有什么后果？

竞选过程中，特朗普反复表示会在任内将中国列为汇率操纵国。这还没发生，但是相关国家的汇率都在上涨。截至目前，日元升值了4%、欧元和人民币升值幅度近2%、韩元上涨5%以上，瑞士法郎也上涨了2%。但这还不足以让特朗普闭嘴。Insight Investments外汇主管兰伯特（Paul Lambert）表示：

“如果特朗普将这些国家列为汇率操纵国，市场应该会有一次膝跳反应。”

相关国家和地区是如何回应的？

欧央行、日央行长久以来都在强调量化宽松不是为了打压汇率，虽然的确有这个效果。而且，美联储释放的量化宽松本身也打压了美元，谁也指责不了谁。因此，德国央行行长魏德曼（Jens Weidmann）本月在回应美国贸易顾问纳瓦罗（Peter Navarro）的时候表示，美国已经享受了“十年的竞争性了”。日本方面则表示货币宽松是为了促进通胀，其自2011年的地震与海啸后根本无意干预汇率，而美日双方在马阿拉歌俱乐部（Mar-a-Lago）也对此做了确认。

后续会怎样发展？

以瑞士为例。由于瑞士法郎作为避险货币而需求很大，美国可能对瑞士动手的威胁或抵消瑞士央行打压瑞士法郎的努力。瑞信经济学家Maxime Botteron表示：

“瑞士央行需要全球默认其持续收购外汇。如果美国财政部将瑞士列为操纵国，市场将会担心这个政策无法持续，那么瑞士法郎就会上涨。”

问题是，如果特朗普真地动手了，其他国家一定会报复。兰伯特表示，如果对应国家退却了：

“这会意味着丧失货币政策独立性吗？如果你是日本，且想通胀提高到2%，你就不会这么干。”

bjoat

美元连续第二周攀升
兑除日元外所有货币均走强

2017-02-18 07:07:06
来源：凤凰国际iMarkets

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纽约汇市周五(2月18日)，美元走高连续第二周攀升，周间走势错综，投资者持续权衡美国政治不确定性和经济走强的影响。

美联储官员鹰派言论和乐观的美国经济数据未能推动美元兑欧元和日元升逾关键技术水平，导致一些人士质疑美元的韧性。

本周公布的美国通胀、工业产值和消费者支出数据均表现强劲，表明美国经济开年表现乐观。但是政治不确定性令美元承压，今年以来美元兑主要货币已经下跌逾2%。

美元兑G-10货币中，除日元外的所有货币都走强。

欧元/美元报1.0616，跌0.54%；在稀疏交投和清淡资金流的背景下，美元涨势加速；1.0637下方的停损单被触发，更多止损单分布在1.0600下方。

美元/日元报112.84，跌0.35%；盘中一度跌0.55%，112.50上方的买盘缓冲了其下跌势头。

英镑/美元报1.2412，跌0.62%。

美元兑新兴市场货币周五全面走高，兑俄罗斯卢布涨2%，兑墨西哥比索涨0.3%，兑韩元涨0.8%。

收盘价：

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为何利差扩大美元无动于衷？


因你忽视了“经济动能“重要指标！
浏览量:3,3862017-02-23 22:38:37

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近期美国债券和其他国家债券之间的利差继续拉大，但是美元却没有相应的上涨。摩根大通对此表示，也并非利差扩大美元就会上涨，经济增长的动能差（momentum）是不能忽视的另一大因素。

根据摩根大通周四（2月23日）的报告，在过去的两年中，美国债券和其他市场的债券收益率利差，与贸易加权的美元指数之间的走势相对一致的。不过近半年出现了变化，美国2年期债券和新兴市场债券之间利差再度上升，美元的涨势却滞后。

面对上图的这种情况，摩根大通表示，美国经济增长较其他国家经济增长之间的差值对美元的影响更大，而不仅仅是利差的拉大。

下图为单一因素计算的美元收益回报，从图上可以看出，相比利差策略（rate momentum），根据美国经济增长动能所得出的交易策略（economic momentum）来交易美元，能够获得更高的回报：

Via摩根大通：

经济动能的增长对外汇市场有更为强劲的影响。

但是近期经济势头对美元呈中性态势，不像利率相对美元呈现上涨态势。

在全球经济均稳步增长的情况下，短期内美元涨势低于利差涨势这种情况可能会持续下去。

下图为美元指数（蓝线）和美国经济增长减去其他国家经济增长所得出的差值（黑线），从中可以看出，美元的走势和美国与其他国家经济増长差值，基本呈现一致的态势，当美国的经济增长较别的国家更为强劲，美元也会相应走强。

而最近尽管美国经济势头不减，但由于其他国家的经济回暖速度迎头赶上，所以美国经济的“动能差”便跌至零轴附近（黑线），对应美元也出现了相应下跌，尽管此时利差仍在高位。

摩根大通表示，当前美元债券利差和其他国家债券利差扩大，不太可能实质上的推动美元上涨，而是要美国的经济增长较其他国家的经济增长更为强劲，才能推动美元继续走高。

bjoat

特朗普交易冷却：


债券收益率正在迅速下行
�a2017年02月25日 16:40:14
�h5

过去两周，美国再度出现股债齐升的场景。一边是美股节节攀升，道指创下30年最长连涨记录，同时，美债的表现也不遑多让。

截至周五，30年期国债收益率重新跌回3%以内，10年期国债收益率两周跌超20个基点，更是跌破今年1月低位，创下去年11月以来新低。至少从债市来看，以“再通胀”为核心的特朗普交易似乎正在远去。

伴随着国债收益率下行的，是自今年年初以来，美国10年期国债期货投机性净空仓从历史高位滑落。这也从仓位上反映出，经过此前债市抛售之后，投资者看空国债的情绪有所减弱。

而且，不仅仅是美国国债，德国国债收益率也接连重挫。尽管法国大选引发的恐慌有所消退，但德国国债依然受到市场的疯抢。目前，2年期德国国债收益率已经刷新-0.946%的史上新低。

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美元融资成本那么高


为何美元不涨？


瑞银给出了解答
浏览量:7582017-02-28 17:52:55

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最近三年来兑G10货币的美元货币互换基差持续上升，大有向2008-09年全球金融危机的时候靠拢的趋势，令不少投资者担忧美元再度出现短缺。不过瑞银集团发布研报称，投资者不必担忧，因为这次基差的上涨并不是美元短缺造成的，而是央行之间的政策分歧造成的。所以对现汇市场没有太大影响，不会造成美元的进一步大涨。

瑞银在报告的开头明确表示，投资者需要知道当前市场的情况，因为这会影响到投资者对美元的看法。

但我们想要证明的是，这次美元货币互换基差上涨的理由和2008-09年并不一样，这次基差上涨不再是全球美元短缺引发的产物，而是美国以外的市场套期保值交易（外汇对冲）的结果，尤其是那些利率比较低的地方，对美国国债的套利交易有非常庞大的需求。

这对现在的投资者们来说，很有必要知道这些，因为这会影响到投资者对美元走势的看法。美元货币互换基差的上涨并不代表美元出现短缺，基差也不是因为美元的原因才出现上涨。相反的，而是基差影响到固定收益，并没有对外汇市场产生直接的影响。基差的上升的外汇趋势是对央行货币政策预期所导致的结果，对现汇市场影响有限。

接下来我们将转述一下瑞银的报告：

什么是货币互换基差？

外汇互换，或曰交叉货币基点互换（ Cross-currency basis ），通常被银行及机构投资者们作为一种筹集外币资产或对冲货币风险的手段。

即一方在借取A货币的同时向另一方贷出B货币的合约。因为偿付时的支付费用是固定的（开始日期时的FX远期汇率），因此FX互换也可以被看作是一种无风险的抵押贷款。通过FX互换在LIBOR筹集美元时的价差即为“交叉货币基点”。

在金融危机之前，在美国的利率和在美国以外地区的利率，以及通过金机构产生的利率实际上多差不多。在FX互换与美元市场未被隔离且不存在对对手方信用风险之担忧的情况下，套利交易的存在使得交叉货币互换基点理论上趋向于0。这种关系被称为CIP，即抛补利率平价。

但是这种情况在2008年之后完全改变。

银行间美元的借贷成本（比如说Libor利率），与标准美元利率基准（比如说OIS，隔夜利率互换）之间的关系上升。此外外汇掉期市场美元借贷成本和Libor之间的点差拉大。

全球金融危机、欧债危机和美元短缺

在2008年全球金融危机和欧债危机期间，美元确实存在短缺挤压的情况，金融机构因为缺乏信心，也就是说金融机构需要借入美元，但对把美元借出去缺乏信心，因此机构为了解决短期美元的债务的问题涌向货币市场购买美元。

直接的结果就是，几乎所有货币对美元互换基差都出现拉大，比如说转为负值，大量违反抛补利率平价理论，这就导致了基差越是负值，外汇远期市场借入美元买入其他货币的溢价就越大。因此，美元互换基差的拉大就变成了美元供应的基础指标，进一步逼迫市场买入美元。

与之对应的就是2008-09年期间Libor-OIS利差的的飙升。

来重新审视一下美元互换基差的上升：这次的上涨不是因为美元短缺

2014年上半年以来，美元对其他货币的互换基差就不断的上涨，同一年晚些时候美联储显出了较为鹰派的态度，原本涨势平静下来的美元互换基差因此又有了再度上涨的理由。

但是这次，美元互换基差的上涨不再代表美元出现短缺，而是反映出央行的政策分歧，同时显示市场正在寻找美元计价的套利资产。关键是，市场有用美元资产进行对冲的需求，并且此次的溢出效果也有限，比如说美元的汇率并没有大涨。

1、互换基差达到出现负利率以来的最大值，尽管高利率国家互换基差还是正值

美元互换基差的变化并没有均匀的影响所有的G10货币，受到影响最大的是低利率货币政策的国家，比如负利率的瑞郎、瑞典克朗，日元等。这些国家还有的共同特点是，经常帐盈余、银行系统现金流动性过剩，同时这些国家的金融机构也正将在寻求将资产多元化，将手中的低收益资产换为高收益资产。

2、基差走高和信用风险没什么联系

与系统性风险和美元短缺的时期相反，美元对高信用和市场风险货币的互换基差更大，比如欧元、瑞郎和日元的货币互换基差，相比美元对新兴市场的基差上涨更多，尽管这些国家的信用风险更低。

3、没有明显证据显示，这次互换基差的上涨以及Libor的扩大代表美元出现短缺

按照以前的理论，在全球经济危机和欧洲危机期间，同样伴随着Libor和OIS之间息差的扩大，代表美元出现短缺，根据下图，美元的短缺很快转化为美元的大涨。但是有趣的是，这次基差的上涨和Libor之间没有很密切的关系，或是受到政策的变化的推动。

这次全球市场也没有对美元需求过剩的暗示。根据下图，基差扩大和代表市场恐慌的VIX指数也没有大的联系，暗示现在的市场并没有面临太大的风险。

同样的，Libor近期再度扩大，但是这次也没有显示美元短缺的压力，取而代之的是纯粹的监管改革的影响。美国货币是市场的改革，令很多金融企业借入美元的利率相当高，对于金融商业合约来说，Libor和利率齐升，所以Libor的上涨，要比和美联储政策变化息息相关的OIS利率更快。

4、央行可以为美元兜底，但是过去几年未曾运通美元互换基差工具

央行建立了一条通往金融机构的掉期的管道，当美元出现紧缺的时候，可以将美元流动性接入市场。但是这条管道近期并没有被使用。

根据下图，在近段时间的金融历史之中，欧洲央行和日本央行都有使用美元掉期互换工具的习惯。在全球经济危机和欧债危机引发美元短缺时，这两个央行就曾大量运用这个互换工具。但是最近，尽管欧元和日元的对美元的互换基差扩大，但是这两个央行并没有使用掉期互换工具的迹象，从另一方面显示出，此次并不是美元短缺引起的互换基点上涨。

5、对美国利率的预期影响了美元和互换利率基差

当然，美元互换基差的上涨和美元走势还是有相当大的联系，不过这次的关键点在于，两者的走势并不是独立的，而是由第三方因素推动的，就是美国和其他国家利率政策的分化，同时推动了美元和互换基差的上涨，尤其是那些负利率、同时又经常帐盈余的国家。

自2014年年初以来，美联储的货币政策逐步趋于正常化，和全球其他央行出现了明显的分化。差不多在同一时间，互换基差也开始上升，两个因素加在一起，就影响到短期债券收益率利差，不过为什么会出现这种现象？

互换基差反映出美国债券市场的需求和一个零散的市场

这次美国债券互换基差的上涨是很多的市场技术操作在里面：

1、其他国家的固定收益投资者，因为大量的盈余和低利率的关系，寻求资产多元化，因而从本地债券转向美元债券，一方面是为了安全，同时也是为了更高的收益。

2、他们的主要目的并不是承担外汇风险，他们可以通过对冲互换掉期市场进行对冲。

3、对美元远期合约和互换合约的需求，通常会被认为暗示资金成本的上升，这可以从一些细节中看出来，比如合约更为昂贵。在过去，这些较高的隐含美元汇率会被用来套利。

4、不过随着美国金融市场的改革，银行不能再进行自营交易活动。之前银行运用大量资本，从隐含美元利率和货币互换掉期之间套利，也会从在案美元利率进行套利。但是银行现在没法再分配负债资产表，去进行更多类似的操作，这个过程同样导致了外汇互换掉期市场流动性的恶化。

因此，美元互换基差的上涨，反应最多的美国债券市场的需求、通过特殊工具的外汇市场对冲需求以及监管下的零散市场，并不是反应广义美元的短缺。

互换基差是全球利率曲线的均衡器

上面这些所有的讨论都有一个重要的暗示，那就是投资者因为外汇对冲买入美国债券，这种需求推动了互换利率基差的上涨。当外汇市场对冲不受抛补利率平价的约束，那么成本就会上升，基差将不断上涨，直到投资者无法从中套利为止。届时，投资者不会想到要去买美国债券，而是会坚持持有本国债券。

图9-11就分别是德国、日本和瑞士的债券收益率曲线图。我们计算了投资者抛掉本国债券买入美国10年期债券，通过12个月滚动货币互换基差掉期进行对冲。可以很简单的看出，主要通过互换基差的上涨，能够差不多抵消外国投资者从美国国债上获得的超额收益。

下图同样的，美国10年期债券收益率，对冲欧元、日元和瑞郎的3个月远期汇率互换。根据这个构架，投资者可以规避汇率波动的风险，但在这个例子中，欧元、日元和瑞郎的外汇互换掉期基差投资者，必须支付美元以抵消从美国10年期债券收益率上获得额外收益。

免费午餐？

那么从美国投资者的角度、或者持有大量美元的机构来说，这将是赚钱的机会？答案是肯定的。

持有大量美元的投资者既可以以低利率借入美元，同时还可以通过货币互换市场获取大量利润。但是对于套利者而言，现在的货币互换基差市场并不友好，因为基差的上升导致持有成本上升，抵消了部分收益。至于信用风险，这些投资者会假定风险维持在低位。

更重要是，如果机构有资产负债表，或者以美元借入用其他互换货币借出，有效的实行抛补利率平价套利，那么机构们就能享受健康的利率支付和杠杆，不会面临利率市场、外汇市场和信用市场的显著风险。

因为禁止自营交易，银行和部分机构可能不能参与这个套利活动，但是对于持有大量美元并且有这个能力机构，我们相信，这将是重大的交易机会。

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bjoat

可以提心吊胆了：
美股还是黄金涨，
就看明天的一句话

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2

2017-02-28 15:50:00

Phaser

3月1日上午10:00，特朗普将在国会发表政策演讲。如果他提供了财政计划的细节，那么美元就会重燃涨势、美股上涨，而开年以来涨幅约10%的黄金就危险了。明天几家欢喜几家愁？

北京时间周三（3月1日）上午10:00，美国总统特朗普将向国会全体发表首次重要的政策演讲。如果他在讲话中具体阐述了财政刺激计划的细节，那么美元就会重燃涨势、加息预期再次提高，而开年以来涨幅约10%的黄金就危险了。

出于对白宫会扩大基础建设开支的预期，“特朗普交易”在1月早些时候将美元拉抬到了13年高点，铜等工业金属也因类似的原因而跟风大涨。而黄金是“特朗普交易”冷却之后的最大赢家，一段时间以来保持了整体向上的态势。花旗银行（Citigroup）分析师威尔逊（David Wilson）表示：

“美国经济的再通胀是市场对工业大宗商品和逃离黄金、涌向风险资产的原因。”

如果将投资者按照投资标的分类，股市投资者必然会希望希望特朗普在国会提供经济刺激计划的细节——这些细节可以让美股应声上天，而黄金多头则会押注白宫的政策模糊性和不确定性会延续下去。比如说对冲基金。根据CFTC的数据，截至2月21日当周，对冲基金将黄金期货和期权合并净多仓提高了20%至自去年11月以来的最高点。道富环球投资管理公司（State Street Global Advisors）黄金战略主管George Milling-Stanley认为：

“投资者押注于不确定性会继续，而这是特朗普大选和就职以来的模式。”

与此同时，全球最大的黄金ETF本月录得了15亿美元的净流入。SPDR今年的回报率达到了9.3%，甚至超过了涨势大好的、但回报率“仅为”5.7%的标普500。根据渣打银行（Standard Chartered）的数据，做空SPDR Gold ETF的规模也触及了2009年8月以来的最低点，从这一指标来看市场对黄金的看多情绪十分明显。

截至2月21日当周CFTC期货持仓报告。

于美国之外，黄金还有其他的推动力。在欧洲，投资者需要为即将到来的荷兰大选、法国大选等政治不确定性寻求保护，极右翼的勒庞让投资者面容失色，法债遭遇了严重的抛售压力，徳债的收益率却接连创下新低，这都是投资者避险行为的体现，黄金在这一过程中自然不逞多让。而在亚洲，在去年销售滑坡之后，金价也受到了中国珠宝需求提高的支撑。受此影响，在香港上市的周大福店可比销售额在截至12月的三个月内上涨了4%、股价今年已经上升了19%。Milling-Stanley表示：

“新兴市场的经济增长依然可观，这意味着珠宝需求应该还会增长。而由于新兴市场货币走软，投资需求的提高对贵金属价格也有不错的提振。”

bjoat

美元荒要来了？


美元Libor飙升至八年高点
�a2017年03月02日 09:12:11
�h17

美联储高官连续释放鹰派信号，美元3个月Libor涨至8年新高。

美元3个月Libor是衡量银行间借贷成本的重要指标。周三3个月美元Libor由1.064%涨至1.09278%，创八年新高。

而且，美元3个月Libor单日涨幅创2015年12月美联储加息以来最大。该次加息为美联储在金融危机后的首次加息。

前一天，即美国当地时间周二，一天时间内有三位美联储高官连续释放加息信号，市场对3月份的加息预期大增，周三市场预期的3月加息概率一度升至80%。

当地时间周二，美联储“三号人物”、纽约联储主席杜德利称，过去两个月发布的数据与美国经济增速处于趋势以上水平、就业增长强劲以及通胀略有上升的表现非常一致，“综上所述，收紧货币政策的理由变得紧迫得多。”预计美联储将在“相对而言不远的将来”(relatively near future)加息一次。

当日，达拉斯联储主席卡普兰也提出，现在非常接近达成通胀和就业目标，美联储应开始逐步退出宽松，“加息”宜早不宜迟。卡普兰是2017年票委。

而美联储主席耶伦的老下级、旧金山联储主席威廉姆斯当日也称，通胀正朝着2%回升，美联储非常接近就业和物价稳定这双重目标，他预计3月会议认真考虑加息。

另外，在美国当地时间周三，又有一位美联储高官提到今年3月加息的可能性。美联储主席耶伦的老下级、旧金山联储主席威廉姆斯称，通胀正朝着2%回升，美联储非常接近就业和物价稳定这双重目标，他预计3月会议认真考虑加息。

bjoat

耶伦明天凌晨讲话万众瞩目


为什么你需要紧张起来
�a2017年03月03日 11:19:11
�h17

近日美联储官员密集的鹰派表态以及强劲的经济数据，令市场对3月加息概率的预期大幅飙升。在距离本月FOMC会议还有不到两周之际，美联储主席耶伦即将发表的讲话尤为引人关注。

美国当地时间周五下午1:00（北京时间3月4日凌晨2:00），耶伦将在芝加哥高管俱乐部就经济前景发表讲话。在这之前，本周接连有五位影响美联储决策的高官密集释放鹰派信号，令市场预期的3月美联储加息概率达到90%。一周以前才约为20%，相当于约一周时间概率翻了三倍多。

但资深外汇分析师Vincent Cignarella认为，交易员的反应可能过于超前了，耶伦的讲话很有可能让这种预期出现回调。他表示：

外汇以及债市交易员可能行动的过快了。尽管从近期经济数据来看，美联储似乎明显需要加息，但耶伦周五可能会令市场预期降低，以便为3月15日作出决定之前的风险事件提供缓冲。

如果是这样，市场似乎已经反应过度。在短短三天时间里，美元兑日元涨了2.5%，美国10年期国债收益率也飙升了16个基点。

同时，CFTC数据显示，对美联储加息路径高度敏感的欧洲美元期货空头仓位目前也接近历史高点。

Cignarella称，这些市场表现是对本周美联储官员对于“需要很快加息”的反应。然而，并不是所有人都持这种观点，比如前美联储副主席Alan Blinder周四表示，耶伦在周五的讲话中不会发出鹰派言论，她可能希望传递出3月按兵不动也有可能的信号。

Cignarella认为，美联储一再表示要“逐渐加息”，因而即便官员们集体表态今年将加息三次，3月加息也并非板上钉钉。

不要忘了，2016年美联储预期加息四次，但最终的行动只有一次。

Cignarella称，3月10日即将公布的非农就业数据可能是FOMC会议前主要的风险事件，尽管单个数据可能不会改变政策收紧的趋势，但却会影响采取行动的时机。

除此之外，特朗普政府的财政刺激也是一个很大的不确定因素。Cignarella称，特朗普的减税、贸易以及基建计划刺激了通胀预期的上扬，但是他在这些政策上迄今都未给出细节。

要知道，在过去两年，交易员作出的最成功决定之一，就是押注市场对美联储的预期会搞错。

bjoat

债务上限临近


这是市场最需要担心的一张图
�a2017年03月05日 16:43:07
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一进入三月，市场距离集结了美国债务上限到期、荷兰大选、FOMC会议的“腥风血雨”的3月15日愈发近了。

3月15日，美国暂停债务上限的期限将会结束，美国再次面临逼近债务上限而无法发债的困境。而一旦特朗普政府不能进行大幅举债，特朗普此前所承诺的减税、基建等刺激政策将会“化为泡影”。

截至上周周四，在距离债务上限到期还剩不到两周的时间内，美国财政部的现金余额急降至1090亿美元，这也使得下图成为目前市场上最为关注的图片之一。美国负债总额分别在2011年和2013年两度逼近法定债务上限，去年10月，美国将债务上限延长至2017年3月15日。

虽然美股市场和VIX恐慌指数尚且平静，但市场的压力却已经在货币市场上显露无疑。掉期息差的飙升显示出投资者正越来越紧绷，一旦债务上限的取消出现任何“不测”，将引起短期国债的短缺。

更为引人注意的是，比较3/16到期和3/9到期的票据息差，投资者甚至愿为后者负担更多。这也就意味着，投资者不愿在美国政府不得不再次走向财政悬崖，因债务上限而无法发债时“两手空空”。

财政悬崖近在咫尺？

一旦债务上限无法延迟，美国财政时报(Fiscal Times)指出，新任财政部部长Steven Mnuchin预计将进入“紧急措施”，使得美国政府能有更多的时间来偿还债权人，弥补收入短缺，以维持风险运作。

事实上，届时所面临的风险不可谓不高：如债务上限无法提高，将对美国信用评级造成不可逆转的损害，将引发美国和全球市场的动荡，推升未来借贷成本，以及非必要政府人员的强制裁员等……

2月23日，美国财长Mnuchin曾表示，美国将“严肃考虑”出售期限超过30年的国债的建议。同时，Mnuchin也敦促美国国会取消债务上限，避免出现“最后一分钟”式的问题。

德银此前指出，由于美国国税局（IRS）退税，上周财政部有大量现金支出。从上周到3月15日，财政部预计还将再支出400亿美元以支付相关退税费用。此外，财政部上周再次削减了4周票据的拍卖额至180亿美元，回溯一周曾为350亿美元，两周为450亿美元。短期内，票据供给的驱动力仍然是债务上限，但长期来看，美联储的资产负债表也将产生重大影响。

总而言之，美国的债务上限已经成为市场的“重磅炸弹”，正聚集着越来越多的关注。前总统里根高级幕僚、华尔街银行家David Stockman此前就指出，

所有人都遗漏了这个日期，3月15日，债务上限将会冻结在20万亿美元，假期就要结束了。美国财政部大约有2000亿美元的现金，同时也正以每月750亿美元的速度燃烧。到了夏天，就将燃烧殆尽。

然后债务上限危机就将发酵，一切都将停止。我们的政府可能将会停滞，再也不会有奥巴马医疗政策的废除和替换，没有减税政策，没有基建刺激。

bjoat

十张图看懂：


美国经济真实复苏现状
�a2017年03月04日 19:30:45
来源: 文涛宏观债券研究
�h24

本文作者为中信建投分析师黄文涛、李一爽，原文标题《十张图看清美国经济当前的复苏现状》，发表于微信公众号“文涛宏观债券研究”。

在不到一年之前，长期停滞的阴云还笼罩在全球经济上空，市场上不乏对美国经济将要陷入衰退的担忧，而货币宽松的无力更如噩梦一般困扰着全球央行。但最近半年，尤其是在特朗普当选后，市场情绪却发生完全的逆转，尤其是在美国，所谓再通胀交易驱使美股不断创下历史新高，而美联储也在多年来首次罕见的上调了对加息次数的预期。

此前一段时间，尽管联储官员不断释放3月可能加息的信号，但是市场过于乐观的认为在2月会议并未释放明确加息暗示的情况下美联储只是在虚张声势。但实际上，2月FOMC会议纪要显示，FOMC的主流观点认为如果美国经济以当前轨道运行，下一次加息可能将很快到来。而在最近一个星期，美联储的预期管理终于发挥了作用，3月加息概率大幅上升。而在昨日耶伦再次确认了三月加息的可能后，市场对3月加息的预期一度超过90%。

最近很多投资者在与我们的交流中，表达了对近来美联储态度的转变以及背后美国经济的变化的疑惑。究竟美国经济当前运行到了何种阶段，本轮景气周期又将持续多久？我们试图用十张图表，为投资者展现当前美国经济的当前的发展脉络。

总体上看，我们认为在财政政策还尚未发生作用的背景下，美国当前短期的动能强劲，但是劳动生产率的低迷和充分就业的临近，使得资源约束在未来可能带来更大的通胀压力，这也是美联储加息加速的重要原因。但本轮经济的短期上行可能是下次衰退之前的最后一次上行了，未来利率上升对房地产以及消费的抑制可能触发需求的拐点，但目前这种作用尚未显现。

一、消费提升是本轮美国经济上行的动力来源

2008年金融危机后，美国经济最大的结构性变化来源于能源革命带来的石油行业的快速发展。2014年下半年油价的下跌重创了能源行业，引发了触发美国经济一轮短周期的下行。油价下跌带来的收入效应本身有利于居民增加其他方面的消费，但在未来经济前景尚不明朗的情况下，居民反而将这部分资金储蓄起来，这导致了总需求的进一步收缩，2015年美国零售销售增速已经接近2000年经济衰退期的水平。但随着利率下行，房地产销售在2016年1季度开始回暖，带动了居民增加相关消费品支出，而原油价格也在二季度开始企稳，这也使得居民对经济的信心提升，美国居民终于开始打开钱包。居民消费成为本轮美国经济复苏的最初动力。

二、终端需求的提升驱动企业进入补库存周期

终端需求的提升在最初使得工业企业被动去库存，这也是美国2016年二季度GDP增速不及预期的重要原因。但随着生产活动的恢复，从2016年三季度开始美国企业进入了主动补库存的周期，美国经济上行的动力继续提升。最近引发争议的是所谓以PMI指数为代表的软数据与以工业生产指数为代表的硬数据的背离。但实际上，美国1月工业产出指数的下滑主要是由于暖冬天气导致的公用事业指数的下滑，制造业依然处于平稳上行的状态；而从历史上看，制造业PMI指数与工业产出指数至少在运行方向上是一致，并且具有一定的领先性。

三、持续拖累经济的设备投资开始有了好转迹象

2014年后，美国私人部门设备投资增速持续负增长。而随着需求的提升和生产活动的恢复，耐用品的积压订单开始增多，企业扩张产能的意愿有所增强，核心资本品订单在四季度出现了明显的提升，这意味着近期持续拖累经济的设备投资未来将有所好转。

四、但企业利润可能制约投资上行的幅度

从中周期的角度上看，NIPA企业利润见顶往往预示着未来设备投资增速在趋势上的下降。本轮经济复苏周期中，美国企业利润从2014年四季度开始下滑，但这与油价的下跌关系密切。比较标普500上市公司的盈利数据不难发现，虽然成分公司总体的盈利水平同样出现了下滑，但剔除能源类企业后却仍然处于相对稳定的状态，这种来自商品价格的外生影响为判断未来美国企业投资的趋势增加了难度。从历史上看，1985年美国企业利润同样受到了油价断崖式下跌的影响，但企业投资增速仍然保持上行态势，经济中周期的复苏仍在持续。但与1985年不同的是，在本次企业利润见顶一年后设备投资规模开始下滑，而其占GDP的比重同期也持续下降，这些都是中周期下行的信号。此外，油价企稳后企业利润回升的力度并不显著，而历史上标普500公司盈利的拐点一般也会滞后于NIPA企业利润。因此，这一轮美国设备投资的复苏更可能是企业补库存周期的回声，这也将制约其上行的幅度。

五、特朗普当选后的乐观情绪有消褪的迹象

特朗普当选美国总统后，其承诺的减税与扩大基建投资等政策增加了市场对于未来经济前景的预期，消费者与投资者的信心均有了明显的提升。推动信心指数上行的主要是预期指数的抬升，而现状指数则相对平稳。但由于新政府的政策细节迟迟没有公布，消费者与投资者对于未来经济的乐观情绪已经有所消褪，这意味蓝图式描绘在预期层面对经济的影响将逐步下降。在税改、基建等重点措施的落地时间可能延迟的背景下，未来几个季度美国经济更可能以内生动力运行。

六、经济接近充分就业 资源压力将逐步显现

失业率自2016年以来已经持续低于5%的长期均衡水平。尽管金融危机后劳动参与率的下滑反映了部分失业者因为对就业失去信心而退出市场，使得U3失业率对当前劳动力市场可能存在一些高估，但U6失业率最近一年来也出现了明显的好转，这意味着美国经济已经越来越接近于充分就业，资源约束未来将会逐步显现。而在充分就业的背景下，一旦经济短期上行的动力衰竭，劳动力市场将受到冲击。而失业率的回升，往往是经济将陷入衰退的信号。因此，从中周期的视角看，本轮美国经济的上行很可能是下次衰退到来之前的最后一次上行。

七、劳动生产率增速缓慢成美国经济隐忧

由于金融危机带来的私人部门去杠杆，使得需求陷入了长期低迷，这也导致了经济供给能力的下降。企业资本支出意愿的显著下滑、研发支出的萎缩以及新公司成立数量的减少，这些因素使得劳动生产率的增速不断放缓。2011年-2015年，美国每年的劳动生产率增速仅在0.5%左右，远低于1995-2005年平均3%的水平，而这也是美国这一轮经济复苏在二战以来最弱的重要原因。而在经济接近充分就业的背景下，劳动生产率缓慢增长，可能将放大需求提升带来的通胀压力，这也是美联储主张未来加息节奏可能加快的重要原因。

八、未来物价将更多的受到工资增长的驱动

近期发达经济体通胀率的回升引发了很多投资者的关注。2017年1月美国CPI同比增速也达到了2.5%，创下了2012年以来的高点，但这主要还是由能源价格同比的基数效应造成的。在欧佩克减产协定与美国页岩油供给增加两方面因素的作用下，原油价格近期维持在55美元上下波动。如果未来原油价格维持在这一水平上，美国CPI同比增速大概率上会出现下滑。美元今年如果继续维持强势，那么未来通胀上行的主要动力来源，还在于劳动力市场收紧的背景下，劳动力工资增速的回升所引致的服务品价格的上行。

九、从长周期视角看美国房地产市场依然稳健

尽管美国全国房价指数已经突破了2007年房价泡沫期的高点，而近期的利率上行也在一定程度上增加了居民的购房成本。但总体上看，当前的利率水平仍然处于历史上相对较低的位置，住房购买力指数显示居民对于房地产的担负能力依然远高于危机之前的水平，而房地产库存去化月数也显示房地产供应整体上还处于相对偏紧的状态。因此，从长周期的视角看，美国房地产市场依然稳健。

十、但利率上行对房地产销售的短期冲击可能触发需求的拐点

但从短周期来看，抵押贷款利率与房地产销售量呈现出明显的负相关关系，利率的上行或多或少的会对居民的购房意愿带来负面冲击。此外，在利率上行的区间内，居民将原有房地产抵押再融资的行为会显著收缩，这也将抑制美国居民消费能力的扩张。因此，如果未来利率水平继续上行，房地产销售的短周期下滑以及随之而来的消费需求的逆转可能会触发本轮美国经济上行周期的拐点。但从目前来看，这些不利因素还尚未发生作用，因此我们认为未来一到两个季度，美国经济这一轮短周期的上行仍将持续。

bjoat

见智研究 |


国际清算银行季刊笔记：


美元荒不存在！
�a2017年03月07日 00:36:16

内容译自BIS季刊，追求速译而未校对。若想进一步了解本笔记中的主题，可以参考下方的补充阅读。

补充阅读：

有关美国的货币市场改革：货币基金市场改革的细节：基础、变化、影响及猜想（猜想还没来得及写） - 知乎专栏

有关欧日银行的美元融资问题：理解全球美元流动性循环 - 知乎专栏，迷失的CIP-欧日银行的美元融资困境与传导 - 知乎专栏

有关欧洲的TARGET2：【见智研究】欧元区TARGET2余额飙升意味着什么？ - 知乎专栏

有关回购市场加杠杆：从贝尔斯登的流动性危机视角看中国债市风暴 - 知乎专栏

非美银行美元融资情况未受美国货币市场共同基金改革带来的负面影响

尽管美国货币市场共同基金（MMMF）的改革使得一些金融机构损失了美元融资，但非美国银行的美元总融资在2016年第三季度上升至历史新高。特别是在美国以外的美元存款上升，抵消了MMMFs减少的资金。至少总体来看，非美银行并没有像2008-09年那样遭受美元短缺的影响。

我们估计，从2016年10月正式生效的“优先型MMMF”的改革在2015年9月至2016年12月间从非美国银行撤离了约4050亿美元的资金。在某些情况下，包括最大的机构MMMF，这些资金转入了“政府型MMMF”。资金转换导致优先型MMMF资产在这一时期减少了1.3万亿美元。在截至2016年12月的五个季度中，非美银行从优先型MMMFs损失了约5550亿美元的美元资金，但从政府MMMF获得了约1400亿美元的回购资金（图A1，左图）。这种转换降低了非美银行的MMMF资金的期限。

基于这些证据，许多分析师得出结论，非美银行将遭受美元资金短缺。然而，从全球角度看，截至2016年第三季度，非美国银行的资产负债表美元融资上升到了9万亿美元（图A1，右图）。 除了表外融资以外，非美银行也通过外汇互换来筹集美元。尽管美国MMMF持有的欧洲美元存款流出，非美银行的离岸存款实际上增加了5310亿美元，到2016年前三季度累积为4.5万亿美元。日本银行在截至2016年10月底的7个月内报告的外汇（主要是美元）客户存款增加了670亿美元。②欧元美元的价格上涨扩大了美国短期国债 - 欧元美元以及Libor-OIS利差，提高了浮动利率美元债务的成本。此外，一些评级良好的银行发行更多的长期美元债券。市场并未出现明显的美元短缺。

非美银行分支机构的资产负债表进一步揭示了他们对美元资金冲击的调整。美国MMMF的资金损失在图A2的右图中显示为存款下降和对母行的债务，后者反映了离岸分支（如开曼群岛）的MMMFs的欧元美元存款减少。这些海外银行分支通过降低在美联储（图A2，左图）持有的超额准备金来应对。在削减这些低收益资产的同时，外国银行增加了更多的贷款资产。

回顾背景，非美银行在2011年之后在美联储建立了不成比例的大量准备金持仓，当时根据多德 - 弗兰克立法，扩大联邦存款保险公司评估基础（FDIC FEE）对美国银行征收资产负债表费用。因此，在美国的海外银行通过从美联储负债端无法赚取利息的对手方（如房利美和房地美）获取货币市场融资，并将这些资金作为超额准备金储存在美联储套利，大约有15个基点的套利收益，可以预测的是，这部分套利活动受到了美元融资收紧的冲击。

根据银行的属国来看，最大的存款损失者是加拿大和日本银行（图A2，右图）。作为“联邦基金货币市场套利者”，加拿大银行通过减少其在美联储的超额准备接持有量和从美国以外的分支获得美元资金来弥补在货币市场基金中损失的美元负债缺口。相比于加拿大的银行，日本银行的在美分行则增持了贷款资产和其他资产，并从他们的海外机构获得了更多的美元资金。如上所述，日本银行的合并外币资产负债表表明，这部分融资的最终来源是客户存款。

总体而言，我们发现非美银行在美国MMMF改革以后增加了在美国以外的美元存款，并通过削减美联储超额准备金来弥补其美元资金损失。随着现金减少，贷款增加，以及从MMMFs转向短期回购资金，美国的外国分行和机构延长了其投资组合的期限，承担了更多的信用风险。然而，他们在美联储仍然持有总计6,300亿美元的准备金。

欧洲TARGET2余额增加的解释

TARGET2（T2）余额再次上升。自2015年初以来，欧元区国家中央银行（NCB）的T2余额稳步上升，有时甚至超过了主权债务危机期间的水平（图A，左图）。然而，此时非彼时，当下T2余额的上升应被视为资产购买计划（APP）的分散执行的良性副产品，不应被理解为资本外逃的信号。

由于欧元体系中的流动性操作是分散的，因此可能出现NCB相对于ECB的债权或债务。市场操作在很大程度上由欧元系统的NCB而不是由ECB实施。当国家银行直接向商业银行支付流动性时，它将对这些商业银行的债权保留在自己的资产负债表上，但资金可能最终落在另一个商业银行的帐户与不同的NCB。因此，提供流动性的NCB对欧洲央行具有负债，而接收准备金的NCB对欧洲央行拥有债券。

这种债权和负债的净额被称为“TARGET2余额”。

在2012年中前，由于欧元区内资本外逃，T2余额强劲增长（图A，左图）。当时，主权市场压力加剧，欧元区部分地区的计价货币重定风险显现。私人资本从爱尔兰，意大利，希腊，葡萄牙和西班牙逃往被认为更安全的市场，如德国，卢森堡和荷兰。

事实上，在这一时期，T2余额的上升似乎与对主权风险的担忧有关。图A中图的蓝点显示意大利，葡萄牙和西班牙的主权信用违约掉期（CDS）利差与2008年1月至2014年9月期间其合并T2余额的演变之间的密切关系。每当这些经济体的CDS利差增长，相关的私人资本流出增加了其T2赤字。当2012年中期欧元区信心恢复后CDS利差下降，资本外流部分逆转，T2赤字则减少。

相比之下，目前T2的上升似乎与对欧元区公共债务的可持续性的担忧无关。图A中图的红点表明，在2014年10月至2016年12月期间，意大利，葡萄牙和西班牙的主权CDS利差与T2余额的演变之间没有关系。

T2不平衡的上升似乎有不同的原因——即欧元区的资产购买计划（APP）。许多APP买入由NCB通过其他国家的银行进行。一个例子是：意大利央行在进行资产购买时，通过位于德国的代理银行从一家连接到T2系统的伦敦银行购买证券。购买金额记入到德国代理银行在德国央行的帐户，从而增加了德国央行的T2盈余。同时，意大利央行的T2赤字则扩大。

因此，当任何T2借方的NCB与具有位于T2贷方的NCB所在国的代理银行对手方进行资产购买时，T2余额将增加。这是很常见的情况。例如，虽然德国央行本身购买的APP购买总额不到总购买量的四分之一，但是在APP下所有欧元系统购买的60％是通过经由德国央行连接到T2系统的银行进行的。

由于欧洲银行间市场仍然分散，流动性在欧元区流动受阻，T2失衡随着APP总持有量的增加而增长。事实上，T2不平衡的总体增长可以与APP的总购买量密切相关（图A，右图）。最近的一项研究，考虑到每次APP证券购买的代理银行的确切地理位置，表明APP交易几乎可以完全解释T2不平衡的再次出现。

APP对T2不平衡的这种机械影响也通过相对于希腊的T2平衡的演变来证实。该国的主权债券没有资格获得APP，因此希腊T2赤字在最近几个月比较稳定（图A，左图）。

中国的理财产品与债市风波

在过去几年中，中国的银行的融资模式越来越依赖理财产品（WMP）和公司存款（图B，左图）。WMP是由银行或其他金融机构发行的储蓄产品，与传统的银行存款或国债（中央银行）相比，收益率相对较高，其中一些产品的发行人对本金及回报做出承诺担保，并在资产负债表上报告，但其中绝大多数产品不提供担保，也游离在表外，截至2016年6月底，银行发行的WMP总额为26.3万亿元人民币，几乎是2015年GDP的40％，这些工具的激增表明银行和证券市场之间的传统界限并不总是明确的，任何监管结构都需要考虑到金融体系的内联性质。

银行不仅是WMP的发行者，还是WMP的买家。据报告，大型银行通常通过购买小银行的WMP来向小银行提供批发融资。在上述26.3万亿的总额中，4万亿由其他的银行购买。此外，大型银行通过由其自身发行理财产品获取的资金来投放同业贷款给到小银行以提供流动性。这些贷款占2016年上半年WMP投资组合货币市场工具中的16％（图B，右图）。这两个渠道可能存在重叠，因为银行间贷款有时涉及到购买WMP或质押抵押品。

为了能够将WMP保持在资产负债表之外，银行经常给证券公司管理通过WMP融取的资金。截至去年6月，大约40％的WMP投资组合投资于债券市场（图B，右图）。在流动性充裕的情况下，为了提高资本回报率，证券公司通过回购协议来为他们的债券投资加杠杆。这些回购协议通过市场参与者之间的非正式口头协议进行，不受监管。带来的结果就是高杠杆率的固定收益投资组合的迅速扩张。

在批发融资市场被冻结的情况下，这些杠杆投资组合的杠杆解除似乎已经导致12月中旬债券市场的抛售。随着债券价格下跌，流动性收紧，证券公司被迫出售债券以偿还小银行的债权，而小银行又面临着偿还大银行贷款的压力。这最终导致债券价格进一步下跌，流动性通过资金链挤压市场。

bjoat

美元多头本周麻烦大了：
两大因素暗示回调即将到来

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2017-03-06 23:37:42

Angel

上周六，尽管耶伦再给3月加息添了把火，但是美元在其讲话后却中止了连涨五天的走势，市场认为耶伦此番表态仍不够“鹰”。美元多头的麻烦不止于此。美元兑日元的一目均衡表显示，美元即将迎来回调。

上周六（3月4日），美联储主席耶伦可以说是几乎肯定了3月加息的可能。然而，外汇分析师希格拉瑞拉（Vincent Cignarella）指出，市场对于美联储3月行动的信心十足有可能在接下来几天为美元多头带来麻烦——前方鼓励投资者买入更多美元的刺激因素所剩无几。

上周，因多位美联储官员发表鹰派言论，美元一度飙升至近六周新高。现在，美联储进入了3月14-15日会议前的缄默期，投资者将焦点放在了本周五（3月10日）公布的2月非农报告上。

按照耶伦在周六的说法，如果美联储认为就业和通胀数据走势依然符合预期，那么“进一步调整利率可能就是合适的”。她还称，退出宽松货币政策的进程不可能再像过去几年一样缓慢。2015及2016年两年，美联储仅在12月将利率上调了25个基点。

但是对于市场参与者而言，耶伦的此番表态仍然不够“鹰”。耶伦讲话后，联邦基金利率期货显示，投资者认为美联储在2017年加息3次的可能性反而更低了。美元汇率在耶伦讲话后回落0.7%至100日均线的支撑位，中止了此前连涨五天的走势，创1月以来最大单日跌幅。

美元此番表现令人失望，但另外一个技术指标显示美元多头的麻烦不仅于此。根据美元兑日元的一目均衡表，美元或即将迎来回调。从下图可以看出，这一货币对的云带正在逐渐靠近交叉点。云带的收窄往往意味着买卖力量趋于均衡，市场易出现剧烈波动。因此，美元的这轮涨势面临着回调的风险。

一目均衡表还显示，在美联储3月会议之后云带逐渐扩大，意味着过了交叉点之后美元兑日元的走势会持续更长的时间。希格拉瑞拉认为，这轮走势可令美元升至115.10日元，或者跌至113.22日元。

上周，至少有一家银行下调了美元兑日元的预期。加拿大皇家银行（Royal Bank of Canada）外汇交易主管科尔（Adam Cole）称，在将3月加息这一因素纳入考虑之后，美元要走强，市场可能还需要看到更加紧凑的货币政策收紧步伐。据此，科尔下调了美元的预期，其预计美元兑日元将由114左右的位置降至100，低于此前的预测105。

bjoat

狂欢还未结束？


高盛豪情预言：


若3月加息，美元再涨10%！
浏览量:3,7312017-03-07 17:53:05

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高盛集团近期的报告显示，如果美联储在3月加息的话，美元还有10%左右的上行空间。一方面因为市场会开始将美联储未来两年的加息预期计入价格，另一方面，主要货币家家有本难念的经，市场对这几个货币的未来前景并不看好。

加息一事尚未完全计入价格

高盛在3月1日的报告中指出，尽管市场对3月加息的预期迅速上升，但是未来两年其他的加息预期尚未被市场计入价格。

尽管市场对3月加息的预期迅速上升，但是未来两年美联储加息的预期目前还没有太大的变化，也就是说还没被计入价格，比经济学家们的预期的水平仍然低了100个基点。我们预计，如果美联储在3月加息的话，那么接下来市场将开始对2017年另外两次加息和2018年的三次加息计价。今年下半年，如果经济数据仍然稳定，市场料开始对美联储未来12个月内四次加息计价。

美国两年期国债收益率和美元之间还存在一定的差距，高盛认为，就是这个差距让美元还有希望上涨大约10%。

美元和美国两年期债券之间的差距还是相当明显的，以前出现这种差距的时候，两者会迅速的靠拢。而两年期债券收益率利差是对美元汇率来说最重要的，而基于我们的利差模型，美国两年期利率上升100个基点，美元兑G10货币就会上升大约10%，略高于之前我们的预期，我们之前预期美元24个月内会上涨大约8%。

美元上涨的另一大缘由：其他货币太弱

美元上涨除了因为美联储加息的推动外，还因为美元的主要对手货币表现的比较疲软，比如说欧元、英镑和日元。高盛认为，英国存在退欧的风险，欧洲存在大选的问题，日本央行在短期内会继续按兵不动：

英国会触发里斯本条约第50条，但是和欧洲领导人们达成退欧协议并没有那么容易，所以就可能对英镑造成负面溢价风险，英镑料一路走跌。而英镑的持仓头寸也显示出了这一点。

对欧元来说，经济活动好转，但通胀的前景有些复杂，总体通胀上升但是核心通胀仍然较低，法国大选的新闻也对欧元区造成了一定冲击。欧元区目前的状况也就是得过且过，因此依旧看跌欧元。从另一方面来说，如果勒庞赢得法国大选的话，欧元和欧元区资产就有重新计价的可能。那样的话，欧元跌破平价就可能比我们的预期更快。

在宏观因素和货币政策的影响下，美日会持续走高，核心通胀现在明显低于日本央行的预期，我们仍然相信，日本央行的政策会继续当前的时间框架。

高盛因此认为，考虑到整个宏观因素的影响，美元现在还是明显低估的。

高盛表示，鉴于以上因素，美元还有上行的空间，尤其是在在通胀的情况下。

我们认为，美元的上涨是建立在是市场重新计价美联储加息路径的基础上，而欧洲央行、日本央行和英国央行目前还维持低利率不变。因此，我们认为，美元还有明显的上行空间，尤其是通胀交易也是外汇交易的一种。

不过高盛也认为，勒庞赢得大选的可能性不大，短期内政治因素将明显影响外汇市场。如果马克龙赢得大选，那么法国就可能向欧盟让步，进一步加强欧盟财政一体化以拉动经济，同时因为欧洲GDP仍然处在明显的上行趋势，6个月内欧元料进入1.10-1.20区域，但长期看来，还是美元更为强势。

bjoat

继大摩之后，


野村也开始全面下调美元预期！
浏览量:8,4412017-03-08 19:44:21

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摩根士丹利此前全面下调了美元预期，但大摩并不孤单，野村证券近日也加入了这一行列。

野村证券在3月6日发布的报告中全面下调美元预期，认为美元在3季度就有可能跌破100，并将这一趋势在欧洲G10货币汇率预测中体现了出来，还分别给出了各货币对第一、二、三、四季度预期点位（见下图）。野村看空美元的主要原因有两个：  

第一，特朗普政府议程上最为一致的目标是：改善美国贸易赤字，因此有理由相信新政府将采取疲软的美元政策；

第二，在美联储近几年的加息周期中，美元上涨了20％，大大超出以前加息周期中的涨幅，虽然短期内，鹰派美联储对美元形成支持，但特朗普政府财政刺激的延期以及对此的失望情绪可能会遏制鹰派FOMC。

【欧洲G10货币】

欧元：走势可能转向

欧元区正处于通胀再膨胀中。野村表示，近期通胀的复苏主要源于能源价格的上涨，但随着经济走出衰退，核心CPI将逐渐上升，欧洲央行货币政策或相应地进行改变，市场重心料将转移到欧央行退出宽松的可能性。

另外，对于欧洲最大的政治风险事件-法国大选，野村的基本预期是勒庞不会获胜，因而预计欧元/美元将走高，2017年底目标位看向1.15。目前法国大选带来的避险情绪已将法债（OAT）-德债收益率差推高至50bp，这已导致欧元/美元下降了5%。但野村认为法国选举后欧元的走势可能会出现明显的转向。   

相反，如果万一勒庞赢得大选，欧元/美元将一泻千里、跌破平价，尽管野村认为这不太可能发生。但是，在这一风险事件消失之前，即使欧洲经济基本面改善，欧元也不会明显上涨。

英镑：看多为时尚早

最近英国公布的数据显示经济增长疲软的早期迹象，这已经开始反应在英镑的走势上。由于英国央行不太可能在短期内收紧货币政策，而美联储处在加息周期中，另外欧洲央行今年也可能退出宽松，因此，英国与这些国家的真实收益率差将会抑制英镑兑主要货币的走势，

短期内，英国以外（其他国家）的风险事件可能通过头寸调整和套期保值支持英镑，但野村预计英国实际收益率下降将减缓投资资金流入英国，限制了英镑的上行空间。野村预计英镑/美元将再次测试1.20，法国大选风险消失后，欧元/英镑将恢复上行。

瑞郎：瑞士央行又向外汇市场注资了

自2009年开始，一旦欧元/瑞郎跌至1.50，瑞士央行（SNB）便会入场干预，后来SNB将干预线下调至1.20，再之后因担心外汇储备无法维持这样的干预，便取消了将欧元/瑞郎守在1.20的底线。从那以后，即便SNB另外动用了1500亿瑞郎（占GDP的23％）来干预外汇市场，但是欧元/瑞郎还是下跌了11％。

最新数据显示，在当前欧洲政治的高度不确定性下，SNB再次活跃在外汇市场，但即便如此，野村仍认为欧元/瑞郎有再次测试1.05的风险，甚至进一步下行。

瑞典克朗：看涨，下调EUR/SEK预期

瑞典克朗（SEK）近期的表现持续优于欧元。但是野村表示，瑞典的强势基本面并未充分反应在外汇和利率市场中，其通胀压力正在增加，预计2017年瑞典央行（Riksbank）的通胀预期将大幅上升，并且央行有可能在4月退出宽松（QE）。而一旦结束QE，市场将对利率的正常化进行计价。欧洲经济增速加快且整体上通胀前景积极，不只是在瑞典。另外，瑞典的产出缺口为正（产出落后于需求，经济还有上涨空间），这也将推高通胀。

当前瑞典的短期利率（4年以下）仍然低于欧元区，有较大上涨空间，这也将推动SEK在2017年大幅升值。野村认为，EUR/SEK到6月份将测试9.25，年底将测试9.00。

挪威克朗：继续做多EUR/NOK

野村略微下调了欧元/挪威克朗（NOK）的预期。野村在1月11日于9.06入场做空EUR/NOK，当前仍然继续做空，主要基于以下三个原因：

1）经济前景改善使挪威央行变得更加鹰派了；
2）挪威贸易条件的调整；
3）挪威具有正向的国际资金流入

NOK在1月的走强主要归因于上面的因素2和3，而利差对于挪威克朗的支撑作用并不明显。当前挪威银行的收益率曲线已经把降息排除在外，但未来市场仍有可能进一步定价货币政策的正常化。

近期将影响NOK的关键事件是3月16日的挪威央行决议，野村表示，这期间将继续持有NOK多头仓位。由于NOK在第一季度加速上涨，野村调整了EUR/NOK的预期，预计其将在第二季度测试8.60点位。

【商品货币】

加元：利差对其形成支撑

近日，美联储3月加息概率显著增加支撑美元，推高了美元/加元。市场普遍预计，美国和加拿大的货币政策今年将走向不同方向，但野村认为，这不可能对美元/加元形成持续的上升压力，当前市场对鹰派美联储的定价相当于加息63bp，但并没有对加拿大央行进行定价。因此，野村认为，市场未来可能会更多地对加拿大央行加息进行定价，使其收益率曲线走高，从而使美国-加拿大之间的利差减小。

不过，加拿大与美国新政府之间贸易关系在恶化（假设油价在年底之前继续微幅上升，此处忽略这一作用），利差缩小将推升加元/美元，而贸易条件恶化会拉低加元/美元，野村认为，前者的作用会大于后者，因此预计2017年加元/美元将略有上涨。

澳元：强势动能在消退...

澳元（经过贸易加权计算的）在2017年初表现强劲，野村预计这在未来几个月将保持不变。全球经济快速增长、澳大利亚贸易条件的改善（由于商品价格大幅上升）以及澳大利亚经常账户赤字急剧缩小，都对澳元形成支持。虽然短期内，澳元对疲软的美元有望维持在当前水平，但当上述利好因素消退时，澳元/美元将转而走弱。也就是说，野村对澳大利亚的GDP增长预期更为谨慎，并认为澳联储有可能会提供更多的货币宽松。鉴于国内经济和通胀数据疲软，至少在可预见未来，没有看到澳联储想要进行加息的“滑稽”想法。

另外，在近期涨势之后，由于以澳大利亚为中心的商品供给量的增加、以及亚洲和中国增长势头的缓和，澳元/美元的上涨动能料将减弱。

纽元：将再次起飞

由于乳制品价格预期下降（乳制品产量增加，供应过剩），纽元近期有所下跌，但不会持续太长时间。中期来看，新西兰稳定的经济基础将支撑纽元。基于疲软的美元前景预期，野村认为纽元/美元将今年逐渐回升。新西兰经济前景依然不错，移民数量居高不下，劳动力市场和建设部门走势向好。

值得注意的是，当前新西兰的产出缺口为正（产出落后于需求，经济还有上涨空间），通胀压力逐渐增加，而新西兰联储（RBNZ）对通胀前景过于悲观，因此野村认为，RBNZ实行紧缩的时间料将早于预期。虽然野村预计RBNZ在2018年之前都将按兵不动，但外汇市场可能会就紧缩进行定价，这将使新西兰的真实和名义利率保持优势。这和新西兰更高的商品价格水平（特别是乳品）都利好纽元。

日元：USDJPY短期可进行区间交易

美国大选后，起初美元/日元大涨，但自1月初以来却一直疲弱。日本央行（BOJ）的收益率曲线控制使日本的收益率保持在低位，然而全球通胀预期和收益率上升，使得日本较其他国家的利差扩大，并使日元对其他货币走软。然而，日本央行的政策对于降低日本收益率作用不大，由于美国政府快速实施财政刺激的预期减少，这种作用越来越弱。

美国经济数据保持稳定，美联储可能在3月加息，这在当前对美元/日元形成支持，但3月FOMC会议之后，市场风险焦点将转向法国大选，短期内对于美元/日元可能是潜在的不利因素。中期，全球经济强势增长或将继续推高美元/日元，而美元/日元也可能进一步受益于美联储2017年三次加息预期。野村保持中期美元/日元预测不变。

【大摩此前全面下调美元预期】

摩根士丹利在2月23日发布全球汇率预测季度调整中提出，针对低收益货币的美元利好行情仍会持续一段时间，但若美联储任由货币宽松继续，美国的信贷规模和通货膨胀都会加速上涨，终将迫使美联储拉升实际利率和国债实际收益率，造成收益率曲线的高位扁平化。大摩预计，今年下半年该事件发展或将成为现实，继而使美元触顶（美元指数达到108），之后美元走势将逐步回落，2018年末跌至100。大摩还全面下调了未来两年对美元的预期，不管是发达国家市场还是新兴市场（具体点位见下图）。

bjoat

3月加息概率飙到100%！
五大加息冲击不得不防

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2017-03-09 01:55:08

Queenie

周三美国ADP就业报告公布后，市场预期的3月美联储加息概率升至100%。分析称，美联储下周加息将是利率重返3%至4%范围的第一步。这将如何冲击全球经济？有五大趋势不得不防。

据知名财经博客零对冲，三月加息概率已升至100%。本周三，有“小非农”之称的美国ADP就业报告带来好消息：2月ADP新增就业人数录得29.8万，创2015年12月以来最大增幅。ADP就业报告公布后，主流财经媒体的全球利率概率（WIRP）显示，市场预期的3月美联储加息概率升至100%。

另一种衡量指标——芝加哥商业交易所（CME）根据美国联邦基金期货交易制作的“美联储观察工具”显示，目前市场也预期3月加息概率高于90%。WIRP和“美联储观察工具”都只是衡量市场对美联储加息概率预期的指标。目前看来，美联储本月加息可能只差本周五非农就业报告这“临门一脚”。

根据MarketWatch分析报道，美联储下周加息几乎已成定局，这将是利率重返3%至4%范围的第一步。

虽然美联储加息是美国的事，但美国利率也是全球经济的变量。如果美联储再度加息并未造成太大伤害，那么就可预期系列加息将随之而来，直到利率恢复到3%至4%的范围。这将如何冲击全球经济？以下五大趋势，不得不防。

第一，这将标志着低资金成本的时代结束。美联储利率仍为全世界最重要的利率，为所有金融资产的指标利率。如果美联储利率恢复至正常水平，则每种资产价格亦将随之变动。

的确，日本与欧元区的特有问题意味他们的利率可能仍将停留在低点。但世界其他地区，利率将难免开始上扬。预期英国将追随美国的加息脚步，瑞士、瑞典与挪威亦可能上路，加拿大与澳洲亦将随之。更重要的是，连公司债利率亦可能走高。

第二，准备面对通货膨胀。与众人的预期不同，接近零利率造就的是通货紧缩，而非通货膨胀。那么利率上升造就出通货膨胀，也就不足为奇。

随着资金成本上升，多年未见的通货膨胀亦将开始重新出现。短期而言，这可能是好事。但若情况失控，问题就来了。

第三，预期储蓄率将上升。随着利率恢复至正常水平，存放在银行的现金获得合理的报酬率，民众将再度开始存钱，尤其是发达国家民众。

例如，在英国，储蓄比例下降到了 5.5%，大幅低于长期储蓄率 8.4%。其他发达经济体情况亦多类似。储蓄率上升对银行业与金融业极有帮助，因为他们缺少现金。但对相对一方而言，则极为不利。接受贷款的一方，要在利率偏低时，才能蒸蒸日上。

第四，政府预算将遭遇沉重压力。在金融危机之后，预算赤字已然失控，债务比例急剧升高。但这并不打紧，因为这些债务的成本偏低。例如，在英国，债务占国内生产总值（GDP）的比例上升到了 81%，但每年利息仅 430 亿英镑，占 GDP 的 3%，占政府支出的 8%。

然而在加息之后，这笔债务将是沉重的负担，英国每年利息占政府支出的比例，将上升到 16%，甚至更高，这根本难以负担。

最后，预期美国与欧洲将爆发贸易战。美国加息后，美元难免大涨，尤其是兑欧元。毕竟，谁愿意将资金留在欧洲，接受零利率，甚至负利率？而在美国却可赚取4%的利息，尤其民粹主义政治人物还威胁要抛弃欧元。

一旦欧元大幅转弱，甚至跌至低于美元，这将让欧盟贸易盈余大增。但这可是特朗普总统所不愿见到的情况，因为这将让他一心保护的高端制造业工作机会大减。他将会想方设法，扭转此一局面。

MarketWatch文章称，这十年以来，近零利率是影响全球经济的最重要因素，它改变了资产的定价方式、允许政府无视后果大量借债，更颠覆了全球贸易格局。但下周，美国利率将开始正常化，虽然至少要两三年才能恢复到历史平均水平，但全球经济面貌将天翻地覆。

bjoat

美联储加息预期飙升是“一股邪风”


短期内不宜追高美元
�a2017年03月09日 11:20:52
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仿佛一夜之间，3月份美联储加息就由“没人放在心上”变成“几乎板上钉钉”。笔者将美联储加息预期的飙升，形容是“一股邪风”，而这股邪风正是由近期美联储委员们轮流吹起来的。

图：美联储3月份加息预期

不过伴随着飙升的美联储加息概率，美元指数却表现的波澜不惊，如果3月份美联储加息算是超预期，但是美元指数并没有表现出相应的兴奋度。美联储突然将加息时点提前是让人费解的，虽然美联储预期今年加息三次，但是美联储早已经没有信誉可言，不存在美联储刻意兑现自己承诺的情况。

美联储主席耶伦已经多次详细解释了本轮加息周期非常缓慢的原因，在于联邦基金中性利率维持低位，而联邦基金利率维持低位的原因更多是长期因素，比如美国劳动生产率的下滑，这种长期因素显然不会在短期内消除。因此从下图可以看到，本轮美联储加息进度更多是跟随通胀的恢复。

图：联邦基金利率（白）、PCE同比（桔红）

但是美国的通胀并没有表现的那么“强”，这也是美联储委员会发话之前，市场对3月份美联储加息预期并不高的原因，另外就是从劳动力市场上看，小时工资和雇佣成本指数的表现都比较疲弱，并没有形成“需求强劲—生产增加—就业旺盛—工资抬升—物价上涨”的良性循环。当前美国通胀的恢复，更多源于能源价格的恢复和进口价格的上涨，经济增长内生动力不足，换句话说，美国经济有点类似于“滞涨”格局。

图：小时工资同比（白）、雇佣成本指数同比（桔红）

那么如何理解美联储的“鹰鸽切换”呢？笔者倾向于认为这是美联储对白宫的一次“BLUFF”，我们知道，特朗普的有些经济政策不太靠谱，比如特朗普声称要打贸易战来收窄贸易逆差，但是美国大部分“中产阶级”，其生活质量的维持靠的是海外物美价廉的商品，如果特朗普收紧进口，由于美国高昂的人工成本，势必会导致美国物价飞涨和消费停滞；再比如特朗普要加大财政刺激和基建投资，就直接面临劳动力不足的问题，让老美去工地搬砖不是其特长啊；如果特朗普真想振兴美国制造业，将美元一次性大幅贬值倒是一个可行的选项，但是对于美国这样一个消费主导的经济体而言，必然是剧烈的短期阵痛了。

总而言之，考虑到特朗普不太靠谱的经济政策，无论是打贸易战，抑或是加大财政刺激，抑或是美元一次性贬值，抑或是放松金融监管，都有可能带来通胀超预期上行，所以美联储释放3月份加息信号，其实是被迫的、有一定风险的、有向白宫警告意味的、不得已而为之的行为，美国经济负面的不确定性在增加，美联储加息预期飙升并不是一个好信号，因此无论3月美联储加息与否，短期内均不宜追高美元。

bjoat

美国财长下周G20将高举汇率大棒


美元应声下挫
�a2017年03月11日 12:22:15
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媒体报道称，美国财政部长姆钦（Steven Mnuchin）计划在下周首次出席G20央行和财长会议时对外阐明：美国不会容忍其他国家利用货币贬值来获取贸易优势。

姆钦还表示，美国贸易赤字反映出其他经济体没有为支持全球需求而做出自己的贡献，这使得全球经济增长不平衡。

虽然美国长期以来一直都对巨额贸易赤字表达不满，但新政府的种种指责表明，在美元汇率走强的背景下，他们的立场正变得强硬起来，特别是对德国——去年，德国对美国的贸易顺差在GDP中的占比超过了8个百分点。

G20近些年的声明主旨都是承诺“避免竞争性货币贬值”。而包括总统特朗普在内的美国新政府成员频频指责中国、日本、德国故意压低汇率。

即将到来的G20央行和财长会议很有可能还会将应对贸易壁垒作为重要议题。在去年的成都会议上，包括美国在内的G20成员国承诺抵制“各种形式的保护主义”。

然而，外媒援引其看到的一份日期为3月1日的公报草稿称，公报去除了这种措辞。相反，一位知情人士称美方希望加入“一个公平和公正的贸易”这种可以反映特朗普内向型贸易政策的语句。

就目前的种种迹象来看，美国新政府似乎正在转向与去年公报相反的方向。特朗普本人持有强烈的保护主义立场，不仅退出了TPP协定，还计划重新谈判北美自由贸易协议，并威胁开征高额边境税。

可以预见的是，假若姆钦真的在此次G20提出上述观点，他将会发现自己与同样来自于高盛的欧洲央行行长德拉吉立场相左。

德拉吉上个月在回应特朗普政府指责德国操纵汇率的税法时反驳称，欧洲央行和德国没有操纵汇率。在他发表此番言论不久之前，美国国家贸易委员会主席纳瓦罗(Peter Navarro)称，德国利用“严重低估”的欧元获得贸易顺差，占美国的便宜。

不仅如此，德拉吉还在3月10日的新闻发布会上称，20国集团领导人应坚持他们的承诺，避免货币战争，鼓励自由贸易，“这相当重要。这样的声明是过去20年或更长时间伴随世界经济增长的稳定支柱。”

此外，假如姆钦发表上述警告，那将进一步表明美国政府希望美元走弱一些，而不是进一步走强，进而可能影响美联储的货币政策，尤其是在联储主席耶伦称预计今年将加息三次的情况下。

华尔街见闻曾提及，由于特朗普政府对贸易及汇率等问题上的对抗性言辞，今年的G20公报起草方面的不确定性可能比往年高得多。G20财长和央行行长会议将于3月17-18日在德国巴登－巴登（Baden-Baden）举行。

市场对于美方愈加强硬的汇率及贸易立场作出了反应。就在美国商务部长罗斯（Wilbur Ross）此前表示，他计划在两周内重启北美自由贸易协议谈判，并且日本也将是优先谈判对象之后，美元指数呈现下跌态势。此后媒体便发布了上述姆钦将高举汇率“大棒”的消息，加上美国2月非农就业报告中时薪增速令人失望，都使得美元大幅下跌。

值得注意的是，就在10日，英国金融时报发文称，在以纳瓦罗为首的强硬派，和以国家经济委员会主席科恩（Gary Cohn）领头的持亲贸易立场的温和派的白宫内部斗争当中，纳瓦罗最近几周似乎失去了风头，特朗普似乎站在了科恩这一派这边。

“现在的形势与两个月前的紧绷状况相比放松了不少，因为纳瓦罗似乎越来越被边缘化，”一位欧洲国家官员这样说。

bjoat

25万亿美元！
市场疯狂押注美联储加息
这一“拥挤交易”将重蹈原油覆辙？文 / 夏洛特224382017-03-11 07:48:59来源: FX168财经网

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FX168财经报社(香港)讯 还记得一周以前，所有原油多头都异口同声说无须为大规模多头投机头寸而担忧吗？公平而言，在很长一段时间以来他们这一观点看似是正确的。原油价格此前处于极端胶着状态，拒绝对这一高水平做出反应。

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然而，本周油价突然崩跌了4美元。媒体将试图寻找此轮跌势的原因，但实际上并没有任何比过去两周更为悲观的消息。

（图片来源：Zerohedge、FX168财经网）

金融博客Zerohedge周五(3月10日)撰文指出，平心而论，巨大的原油净多头头寸看似比新闻标题显示的更加复杂一些。我们此前曾表示尽管以合约数衡量的净头寸规模处于纪录高位，但以美元或未平仓合约百分比衡量的头寸规模并非非常极端。此前我们曾警告称，所有投机乐观情绪都是一面巨大的红旗。

下图显示，投机头寸处于扩展状态。

（图片来源：Zerohedge、FX168财经网）

在投机客达成一致意见时持逆向观点可能不适用于每个人。在一段时间内你可能会被视作疯子，但一旦市场走势逆转，每个人会宣称其原本非常明显，他们并非领错路的一员。但事实是，很少有人能这样做，因站在群众的另一边从心理上来讲实属不易。

眼下，投机客正大量押注美联储将持续加息。实际上，3个月欧元美元期货合约净空头头寸规模已高达逾25亿美元。

（图片来源：Zerohedge、FX168财经网）

尽管过去一周5年期美债期货净投机头寸规模有所下降，但其仍位于纪录水平附近。

（图片来源：Zerohedge、FX168财经网）

淡化美联储加息速度将不及市场预期迅速这一观点看似是徒劳的。美国经济是昏暗星空中最亮的那颗星星。特朗普将减税、增加基建开支，使得美国再次变得伟大起来。当然，这一情形下利率将需要大幅提高。

Zerohedge表示，尚不清楚催化剂将来自何方。可能是糟糕的失业数据，也可能会是在下周的美联储会议时做出“卖事实”反应。

但有一点很清楚，即做空美国收益率曲线的前端交易拥挤不堪。经验告诉我们，拥挤交易往往不会有好结局。